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基金產品創新記
 時間:2013-05-07 信息來源:陸家嘴月刊
        在公募基金過往的十五年里,募集“神話”往往都與創新有關:上投摩根亞太優勢發行當日有效認購申請金額達1162.6億元,長盛同慶單日募集超過百億,最后募集金額高達146.68億。
        投資者愿意給創新溢價。那么創新產品究竟是如何誕生的呢?開發者做了哪些工作?
        《陸家嘴》以德邦德信中證中高收益企債指數分級基金(下稱“德邦德信”)為樣本,為讀者解構基金產品創新過程。
 構建“工具超市”
         隨著資產管理行業的逐步擴容,基金業的競爭日趨白熱化。德邦基金作為一家年輕的公募基金,其總經理易強篤信“新基金公司不創新會無路可走,只有差異化才能生存”。
        開發中高收益債分級基金的想法首先來自于德邦基金投資總監白仲光,他曾是長盛同慶的開發者,在任長盛基金金融工程及量化投資部總監時獲得過深圳市政府頒發的金融創新獎。
        他十分推崇創新對于基金公司的作用,也認為“基金業走到今天,老公司與新公司的競爭不在同一起跑線上,新基金公司只能依靠創新來搶跑”。
         相比市場上已有的基金產品,德邦德信有三大特色:一是投資標的主要為企業債與公司債;二是采取指數化投資的方式;三是份額分級。
        創新不是無本之木,基金管理公司也不可能憑空地創造價值。產品開發之前,需要了解投資者的需求。白仲光認為,伴隨著基金行業的發展,提供工具性產品是必然趨勢。
        中高收益債是一個特殊的資產類別,普通投資者無法參與銀行間債市交易,而優質的信用債品種,在交易所市場上非常緊俏,很難購買。基于發債主體與投資者之間的一個差異,產品的需求因此產生。
        德邦德信對于公司債和企業債的投資比例將不會低于該基金所持有的債券資產凈值的80%。為了滿足基金投資流動性的要求,投資的債券都是可以在上海或深圳證券交易所上市的,都具有較高的流動性,規模都比較大,票息都比較高,期限分布將在1年至7年之間。
        為了保持基金運作的透明性,德邦德信采取被動投資的方式,與中證指數公司合作開發了中證中高收益企債指數。德邦德信將通過數量化的風險管理手段,優選指數成份券、備選成份券及樣本外關鍵特征類似的替代債券,爭取在扣除各項費用之前獲得與標的指數相似的總回報,追求跟蹤誤差的最小化。
        中小企業信用債收益率比較高,同時蘊含比較高的信用風險。在經過云投債、山東海龍、江西賽維以及超日債等的風波之后,有市場人士認為2013年可能成為“債券違約元年”。
        單獨投資某一個品種,可能需要承擔很大的信用風險。采用分級結構可以分散信用風險,將信用風險集中到那些愿意獲取高收益并承擔相應風險的投資者。
        德邦德信的基金份額包括基礎份額和分級份額。基礎份額有場外和場內兩種;分級份額包括兩類,即德信A和德信B,兩類份額始終保持7比3的比例不變。根據基金契約,德信A的年化約定收益率為“一年期定期存款利率+1.20%”,表現出預期風險較低、預期收益相對穩定且較高的特點;德信B獲得剩余收益,帶有適當的杠桿效應,表現出預期風險較高,預期收益相對較高的特點。
破解“創新陷阱”
        投資者愿意給創新溢價,然而,基金公司作為產品的開發者與管理者,也需要充分考慮到投資者的利益。
        在基金業的歷史上,很多受到追捧的創新產品,投資者并未獲益。白仲光認為,要破解“創新陷阱”,產品的供應方的主要功能應該是提供工具。在打造“工具超市”的過程中,產品供應方需要關注以下幾個方面:
        首先產品結構要盡量簡單明了。目前市場上分級產品的一大趨勢是產品的契約條款越來越復雜,投資者看不懂。
        其次不要預測市場,只是提供工具。投資者有差異化的需求,可以通過分級的形式,讓不同風險偏好的投資者各取所需。不用關注投資者之間如何博弈,產品的提供方只是提供公平的規則。
        最后是二級市場的運作。有關注該品種的機構投資者告訴記者:“中高收益債是很有特點的基金產品,之所以不選擇在基金首發的時候進行申購,是希望先觀察一段時間基金的運作,然后選擇一個合適的時點介入。管理者需要證明其在二級市場上拿券的能力。”
        《陸家嘴》記者注意到,基金業已有分級產品的運行并非都讓投資者滿意。以長盛同慶為例,原本預計募集60億,但是最后募集的金額高達146.86億,如此龐大的規模基本上封殺了套利空間。
        白仲光認為,做產品創新不能是以創新為名忽悠投資者,做一錘子買賣,分級基金的A、B份額的平衡很重要。
        白仲光反對分級基金A、B份額的分開發售。分開發售面臨一個問題,管理人需要給A、B份額定價,而這需要做市場預測。在白仲光看來,定價應該由市場解決,管理人要做的是如何將募集到的錢管理好。
        合并發售尊重投資者自身的判斷。投資者可以自由選擇是否參與二級市場交易。不愿意賣,還可以贖回。德邦德信的投資者即使不參與任何場內交易,也能將基金當成開放式的債券指數基金來持有。
        德邦德信跟蹤中證1-7年中高收益企債指數,中高收益企債指數從滬深交易所市場挑選100只票息較高、流動性強、規模較大的公司債券和企業債券組成樣本,其中98%的樣本券信用評級集中在AA+及AA。
        Wind數據顯示,截至3月20日,該指數近三年、近兩年、近一年累計漲幅分別達23.48%、12.93%、10.05%,明顯跑贏同期滬深300、中證全債等市場主流指數。
        樣本券整體信用評級較高,主要考慮到機構客戶的需求,許多保險公司將投資品種控制在AA以上。白仲光還有這樣的想法,未來請評級機構對產品進行評級以方便機構客戶買入。國外已有類似的做法:基金買入的標的信用評級很低,可能全是B以下的品種,利用整個組合來分散風險后,可以獲取A級以上的評級。
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